《聪明的投资者》读书摘录

枫落吴江

《聪明的投资者》（注疏点评版）在完整保留格雷厄姆原著1973 年第4 版的基础上，由贾森•兹威格根据近40 年尤其是世纪之交全球股市的大动荡现实，对格雷厄姆的原著作了大量的注释和章后点评，进一步检验和佐证了价值投资理论。股神巴菲特为本书撰写的序言和评论是这个版本的又一个亮点。
主要思想：要想在获得投资的成功，并不需要顶级的智商，超凡的商业头脑和秘密的信息，而是需要一个稳妥的知识体系作为决策的基础。并且有能力控制自己的情绪，使其不会对这种体系造成侵蚀。要想成为一个聪明的投资者，重要的是性格而不是智力。
雷格尼姆投资核心原则：
1 股票是企业的所有权，企业的内在价值并不依赖于其股票价格。
2 市场就像一只钟摆，永远在短命的乐观和不合理的悲观之间摆动。聪明的投资者则是现实主义者，他们向乐观主义者卖出股票，并从悲观主义者手中买进股票。
3 每一笔投资的未来价值是现在价格的函数，你付出的价格越高，你的回报就越少。
4 永远都不要支付过高的价格，才能使犯错误的几率最小化。
5 投资成功的秘诀在于你的内心。说到底，你的投资方式远不如你的行为方式重要。
导言：本书的目的
厘清一些重要原则：
1 定期定额策略是有效的
2 在任何时候以任何价位买入大量的蓝筹股最后都肯定能够获利，期间发生的任何损失都会随着市场的再创新高得到弥补。——这是错误的。 1970年5月，一些龙头股的价格下跌35%。这是近30年以来最大跌幅，大批劣质股的跌幅更大。
3 找出未来有可能增长的行业，再找出其中最有前途的公司——不可行
航空业和计算机业的投资失误证明了这个不可行。某一行业显而易见的业务增长前景，并不一定为投资者带来显而易见的利润。即使是专家，也没有什么可靠的方法，能挑出前景光明的行业中最有前途的公司。
1）20世纪40年代末和50年代初，航空运输股令投资者兴奋不已。人们很容易计算出航空运输量在未来数年获得长足的增长。正因为如此，航空股成为投资者的最爱之一。尽管该行业的业务收入不断增长，其速率甚至高于计算机行业，但由于技术问题，再加上产能的过度扩张，该行业的利润十分不稳定，有时会非常糟糕。1970年，尽管该行业的运输量创下了新高，但为其股东带来两亿的美元亏损。航空股的股价在1969年~1970年再次出现超出市场整体水平的跌幅。
2）投资基金对IBM公司投入了相当多的资金，但是由于其股价过高，再加上其未来的增速不确定，从而使基金在这家业绩极佳的公司的投入收益不到3%。此外，他们对IBM公司以外的许多计算机公司的投资似乎并不赚钱。
4永远都不要支付过高的价格。
第一章，投资与投机。
投资，业务是深入分析为基础，确保本金的安全，并获得适当的回报。不满足这些要求的业务就是投机。——投资操作是建立在透彻分析的基础之上的，目的是要保证本金的安全，并获得适当的回报。这里有两个重要概念。就是透彻分析，另外一个是适当的回报。不要期望过高。
抢购所谓热门股票，或有类似行为的人也是在投机。或者说在赌博。
力求发现最有前景的股票的投资者，无论其着眼于短期还是长期，他们都会面临两重障碍，首先，人总是会犯错误的，其次，人的竞争能力有限，他也许会错误地预测未来。即使其判断无误，当前的市场价格也许已经充分体现了他的这种预测。就短线股而言，公司当年的业绩已经被华尔街众所周知了。公司来年的业绩如果能够预测的话，也已经被人们仔细考虑过了，因此那些主要根据公司当年的优秀业绩或被告知来年预期增长率进行股票选择的投资者。会发现其他人也在基于同样的理由做同样的事。。
想要通过买入一只受到忽略股价被低估的股票赚钱，通常需要长期的等待和忍耐。
第二章，投资者与通货膨胀。
投资者没有理由期望。以任何时候的股价水平购买股票的回报可以抵御通货膨胀。人们通常认为适度的通货膨胀对企业利润是有利的，但数据显示，通货膨胀对股本盈利能力的影响并不大。事实上，他甚至不能维持投资原先的利润率。一是工资增长超过了生产率的增长。二是对巨额新增资本的需要，压低了销售额与投入资本的比例。
第三章 一个世纪的股市历史。
股票市场的走势依赖于以下三个要素：
公司利润和股息的增长。
物价的上涨水平。
投资大众对股票兴趣的上升或者下降，投机活动的增长或下降。
长期来看，股票年回报率的合理期望值应该在6%左右。
第四章防御型投资者的投资组合策略。
防御型投资者的投资组合：50%的债券和50%的高等级普通股。不要轻易让股票投资额超过资金总额的50%。
——书中提到的高等级债券，联邦债券，州市政债券和高等级公司债券，基本上年收益率在6%以上。但是目前国内市场没有这样的高等级债券。
作者再次强调定期定额投资的平均成本法原则。
第五章 防御型投资者与普通股。
1929年12月3日，道琼斯指数达到381点之后一路狂跌。直到1954年10月23日，长达1/4个世纪后，指数才达到382点。当你企图长期持有股票时，你是否意识到这个长期有多长？但对于将投资收益不断进行在投资的耐心投资者来说，即使在这样一个悲惨时期，其投资收益终会是正数。显而易见，股息才是股票投资的最大吸引力。
1 适当但不要过度的分散化，你的持股数应限制最少10只最多30只不同的股票之间。
2 应该是大型的，知名的，在财务上稳健的公司。
3 每一家公司都应具有长期连续支付股息的历史。
4 过去七年利润平均数计算的市盈率控制在25倍以内。如果按过去12个月利润计算，应控制在20倍以内。
热门的成长股，其股价的上涨幅度一般是利润上升服务的五倍以上。但利润增长不达预期，则股价会暴跌。所以应谨慎，远离这些热门成长股。
第六章积极性投资者的证券投资组合策略。
1 成长股投资的风险：
投资者即使对前景的判断是正确的，也仍然有可能得不到好的结果，原因在于预期收益已经完全包含在他所支付的股价中了。其次，他对于未来的判断也可能是错误的，一般情况下，公司的快速增长不可能永久持续下去，当一家公司已经获得非常显著的扩张时，仅仅因为其规模的扩大，很难再取得以往的成就，达到某一时点时，增长曲线就会平缓下来，而且许多情况下为下降。
如果股价太高的话，一家优秀的企业并不是非常棒的投资对象。股价合理的情况下，成长股值得去购买，但是当其市盈率大大高于20或者30倍时，再去购买就不妙。
2 关注不太受欢迎的大公司
大公司有两个优势，首先，他们可以借助于资本和人力资源来渡过难关，并重新获得令人满意的利润。其次，市场有可能对公司表现出的任何改善作出较为迅速的反应。
3 关注廉价证券
廉价的证券的价值至少要比其价格高出50%。理想的状态是，一家著名的大公司的股价既大大低于其过去平均价，又大大低于其过去平均市盈率。
识别廉价证券的方法：股价低于公司的净营运资本。净营运资本等于公司的流动资产减去其全部负债（包括优先股）。
对大多数投资者而言，择时交易从实际上和心理上看都是不可能的。
第八章，投资者与市场波动
几乎所有的牛市都具备一些共同点：
1 价格水平达到历史最高。
2 市盈率很高。
3 以债券收益相比股息，股息率很低。
4大量的保证金（融资融券）投机交易。
5 许多质量较差的新普通股发行。
如果投资者因为所持股票价格不合理的下跌盲目跟风或过度担忧的话。那么他就是把自己的优势转变成劣势。他的股票干脆没有市场报价可能会好一点，这样的话，他就不会因为其他人的错误判断而遭受精神折磨。
不要在股价出现大幅上涨后立即购买股票，也不要在股价出现大幅下跌后立即出售股票。
第九章基金投资
有很好的证据表明基金规模较小，是持续取得优异结果的一个必要因素。基金难以取得高于平均水平收益的原因：
1 一般的基金不可能通过承担研究和交易成本来选择好的股票。
2 基金的费用越高，其回报率越低。
3 基金股份交易越频繁，其赚钱的机会越小。
4 高度不稳定的基金，有可能长期处于不稳定状态。
5 过去回报很高的基金，今后不可能长时间成为赢家。根据以往的回报，挑选未来最优秀基金的机会非常之小：——警惕
1）基金经理跳槽
2）资产过度膨胀导致收益率下降。当某种基金获得高回报时，投资者都会注意到这一点，他们经常会在几周之内注入上亿美元的资金。这使得基金经理只剩下很少的几项选择，而且所有的选择都是不好的，他可以安全保存这些资金以备不时之需。但这样的话，如果股市上升，较低的资金回报将损害基金的业绩，她可以把这些新的资金注入到已经购买过的股票，但自从他首次购买之后，这些股票的价格或许已经上升。如果他现在住入上百万美元的资金，这些股票将被严重的高估，或者他可以购买把握并不大的其他股票，但是这样的话，他就要从头开始研究这些股票，并且要对更多的公司加以关注
3）高超的技巧不复存在。
一些基金使用孵化基金作为高风险策略的试验品，这些策略适合小额资金。基金公司可以通过公布自己的高回报来吸引大量的公众投资。到高回报吸引了大量的客户之后，就开始收取费用。这些基金无一例外陷入平庸。
4）基金费用上升。
1亿美元资产的基金每年的交易成本为1%，可是如果规模急剧增加到100个亿美元时期，交易费用很容易消耗掉至少2%的资产。
5）羊群行为
一旦某只基金获得成功，基金经理就习惯于变得胆小和模仿他人。随着基金规模的扩大，其管理费用会更加可观，从而使经理们安于现状。一些规模庞大的基金就像一群饱餐之后行为一致的绵羊。几乎每一种成长型基金都有拥有四颗通用电气，微软，辉瑞和沃尔玛的股票，而且几乎以相同的比率持有这些股票。——2020年到2021年基金抱团股现象。
长远看，指数基金始终拥有市场上所有股票，而从不声称自己也能够挑选最好的股票和避免最坏的股票。将胜过大多数基金。
第11章普通投资者证券分析的一般方法。
决定股票未来价格的因素：
1）企业总体的长期前景
研究企业的增长和利润来源时，要关注：有宽广的护城河：比如强有力的品牌形象；对市场的垄断或近乎垄断（比如吉列公司。）；特有的有形资产（比如可口可乐的秘密配方。）；无法被替代（比如电力等公用事业公司。）。是长跑运动员：我查看收益表，你会发现在前十年内，企业的收入和经营人是否在持续平稳的增长？勤于播种和收获：无论企业的产品有多好，品牌有多强大，都必须花一部分资金来拓展新的业务。尽管研发支出是今后增长的源泉。
2）管理层的水平。
查阅以往的年度报告核实管理者做出哪些预测，以及他们是否达到目标。企业的会计记录，是为了使其财务结果透明化，还是模糊化？如果一次性的费用不断发生，异常项目经常出现就要警惕。
3）企业的财务实力和资本结构
优良的企业所获取的资金应大于所消耗的资金。查看现金流量表，看看过去十年内其经营现金流是否在稳步增长。
巴菲特的所有者利润=净收益加上摊销和折旧，再减去正常的资本支出。是否在增加？
查阅企业的资产负债表，长期债务是否低于总资本的帮助，有时长期债务是固定利率还是浮动利率？从年度报告中查看利润与固定费用之比。
4）企业的股息记录。
5）企业当期的股息支付率
第12章，对每股利润的思考
投资者需要注意各种会计因素对其每股利润可比性的损害：
1 使用特殊扣除，这通常不会在每股利润中得到反映。
2 所得税扣除的下降——由于以往的亏损导致所得税递延
3 大量转换债券或权证带来的稀释作用。
4 折旧方法的变化。
5 存货估价方法的变化
查阅公司定期报告时，从后往前看。但是企业不愿意让你看到的东西都放在后面。
在阅读年度财务报告之前绝不能去买股票。在重要会计政策中会告诉你：该公司如何确认收入，如何进入存货。如何对待分期付款或合约销售等等。关注如风险因素，资本化，递延，重组，开始，改变，然而等词汇。
第13-15章 对四家上市公司的比较，防御型和积极型投资者的股票选择
防御型投资者证券组合要求：
1 相当的规模。
2 足够强劲的财务状况。
3 至少在20年内连续支付股息。
4 过去十年内没有负的利润。
5 十年内每股利润至少增长1/3。
6 股价不高于净资产的1.5倍。
7 过去三年内的平均市盈率不超过15倍。
6和7的指标也可以组合为市盈率与市净率的乘积不超过22.5。
对于积极投资者，还可以考虑：
1 购买市盈率较低的企业，比如道琼斯指数中企业的股票。
2 选价格低于净流动资产价值的股票。
廉价股日后可能会被高估，高价股也有可能变得廉价。尽管公司有好坏之分，但并不存在好的股票。只有好的股价，然后他们是会变化的。
要避免：在购买股票时花费大量的精力，在出售股票时花费很少的精力。在拥有股票时却没有花任何精力。无论即将成为股东还是已经成为股东，都需要细致的判断。
第20章，安全边际
1 知道自己在干什么，通晓自己的业务。
——对于投资者而言，就意味着不要试图通过证券来获得商业利润。即超过正常利息和股息收益的回报，除非你了解证券的价值。
2 不要让任何人来管理你的业务，除非你能足够细致给监控和理解他的行为。
3 没有可靠的计算表明某项业务获得合理利润的机会大，就不要涉足这项业务。
——对于投资者而言，意味着他的投资业务不应该建立在乐观情绪的基础上，而应该建立在计算结果的基础上。
4 要有勇气相信自己的知识和经验。
5 不要陷入亏损。假设你认为某种股票每年可以上涨10%，遗憾的是你的热情太高，因此支付的价格过高，所购买的股票在头一年就亏损了50%。即使该股票后来的收益率是10%，你也要花16年多的时间才能赶上市场，原因在于你一开始之后的价格过高，亏损太大。
6 风险不在于股票，而在于我们自身，问问自己，我的分析在多大程度上是正确的？仔细考虑这些问题。：
1）我有多少经验？过去的这些决策方面，我的表现如何？
2）过去从事过这方面尝试的其他人的业绩一般如何？
3）如果我准备购买，其他人准备出售。我所知道的某些东西是做交易的其他人并不知道的。
4）如果我准备出售，其他人准备购买，我所知道的某些东西是做交易的其他人并不知道的。
5）我是否进行了下列计算，这笔投资需要上涨多少才能弥补我的税款和交易成本
此外，问自己，如果我的分析最终证明是错误的，我能完全理解将会产生的后果吗？
1）如果我是正确的，有可能赚很多钱，但是如果我是错误的呢？以往类似投资的结果来看我能承受多大的亏损？
2）如果这项决定最终是错误的，还有其他一些投资帮我渡过难关吗？当我正在思考的这种投资出现价格下跌时，我已经持有的股票，债券或基金的价格肯定会上涨吗？这项投资会使得我的资本风险过大吗？
3）当我告诉自己我对风险有很强的承受力的时候，我是怎么知道的？投资使我亏过很多钱吗？亏了之后的感受如何？是购买了更多的投资？还是畏难而去？
4）出了问题时，我能够完全凭借自己的毅力来消除恐慌吗？或者说我通过了投资分散化，签订投资合同和成本平均法，是先控制好了自己的行为。
只要你始终进行分散化的投资，并拒绝花大量的资金去追逐市场上的新宠。你就能保证错误所带来的后果永远不会是灾难性。

新蒲十字街诚信服饰冯小桥

佩服佩服！